George Santayana alguna vez observó que “quienes no recuerdan el pasado están condenados a repetirlo”. Pero permítanme ofrecer un corolario: quienes recuerdan mal el pasado pueden incurrir en el error de malinterpretar la historia.
Un ejemplo concreto: muchos observadores de la difícil situación que hoy enfrenta la Reserva Federal de Estados Unidos -que es similar a los dilemas que deben abordar otros bancos centrales en todo el mundo- han trazado paralelismos con los problemas que el presidente y la Fed enfrentaban a comienzos de los años 1980. La implicancia (si admitimos el paralelismo) es que amainar la inflación exigirá tasas de interés mucho más altas, mucho dolor y probablemente una recesión profunda.
Sin duda, los paralelismos existen. La inflación de Estados Unidos en los últimos 18 meses aproximadamente ha sido la más alta desde la era Volcker. La población se ha sentido profundamente atribulada por el alza de los precios, como en aquel entonces, haciendo que la inflación se convirtiera en el problema económico número uno. Y, al igual que en los años 1970 y principios de los años 1980, la economía ha sido castigada por una serie de shocks de oferta adversos para los precios de los alimentos y de la energía. Pero una comparación de la tarea del actual presidente de la Fed, Jerome Powell, con la de Volcker revela que las diferencias son mayores que las similitudes -y todas ellas hacen que el trabajo de Powell sea relativamente más sencillo.
Empecemos por un hecho obvio pero que no se tiene mucho en cuenta. El problema de la inflación de hoy en Estados Unidos es relativamente reciente, ya que se remonta sólo a la primavera de 2021. En febrero de 2021, la tasa de inflación del IPC de 12 meses todavía registraba un mero 1,7%, pero en mayo de ese año había alcanzado el 5%. Por el contrario, cuando Volcker tomó las riendas de la Fed en agosto de 1979, Estados Unidos ya había experimentado casi 15 años de alta inflación. Cuando se instaló en su nueva oficina, la tasa de inflación general era de un impactante 11,8%, mientras que había estado por encima del 5% desde abril de 1973 y arriba del 8% desde septiembre de 1978. La alta inflación se había arraigado profundamente en los planes comerciales y la psicología popular de los norteamericanos. Las encuestas mostraban que la gente esperaba que una inflación del 8-10% persistiera durante años.
Eso nos lleva a la segunda gran diferencia. Las expectativas de inflación hoy son prácticamente consistentes con la meta de inflación del 2% de la Fed para el Índice de Precios del Gasto en Consumo Personal (PCE por su sigla en inglés). Por supuesto, la inflación esperada es superior al 2% en el corto plazo, porque la gente ve que la inflación hoy en día está más alta. Pero en un horizonte de cinco a diez años, las cifras se agrupan en el rango del 2-3%.
Esto es muy importante, porque las expectativas de inflación tienden a inmiscuirse en los acuerdos salariales, las tasas de interés y los planes de los hogares y de las empresas. Una vez que alcanzan niveles altos, como le había sucedido a Volcker en 1979, puede resultar difícil bajarlas. Al menos por ahora, Powell no enfrenta ese problema.
Tercero, consideremos las diferentes condiciones macroeconómicas en las que Powell y Volcker se embarcaron en sus campañas de desinflación. En agosto de 1979, al inicio del mandato de Volcker, la tasa de desempleo de Estados Unidos era del 6%. Quizá no fuera algo tan malo, pero en mayo de 1980, después de la breve pero marcada recesión de 1980, había subido al 7,5%.
La Fed en la gestión de Powell llegó tarde a la lucha contra la inflación, por lo cual se la criticó justificadamente. Pero cuando finalmente empezó a subir las tasas de interés, en marzo de 2022, la tasa de desempleo estaba en un mínimo histórico del 3,6%, y las tasas recientes de creación de empleo de nómina estaban por encima de 500.000 por mes. Para poner esta última cifra en perspectiva, la cantidad de nuevos empleos necesarios para mantener estable la tasa de desempleo probablemente sea de alrededor de 75.000-100.000 por mes. Eso significa que Estados Unidos tenía un mercado laboral restringido y en expansión en marzo de 2022 -y todavía lo sigue teniendo.
Eso también significa que ajustar la política monetaria hoy puede reducir las tasas de creación de empleo mensuales hasta el rango de 0-100.000, y hacer subir la tasa de desempleo a alrededor del 4,5%, sin causar serios problemas. Si la Fed puede alcanzar ese resultado (algo que, sin duda, exigirá capacidad y suerte), los observadores declararán que Powell y sus colegas han alcanzado un aterrizaje económico suave. Volcker no pudo permitirse semejante lujo.
Finalmente, debemos mencionar la diferencia más evidente de todas. El esfuerzo de desinflación de Volcker recortó nueve o diez puntos de la tasa de inflación pico del IPC (dependiendo de si se toma como referencia la inflación de base o la general), mientras que la Fed de Powell está centrada en la inflación de base del PCE, que alcanzó un pico del 5,4% en febrero-marzo pasados. No es una tarea trivial, pero es una carga mucho más liviana que la que tuvo la Fed de Volcker. Asimismo, la Fed de hoy ya está recibiendo cierta ayuda del lado de la oferta, dado que las alteraciones de las cadenas de suministro se están aliviando.
Por todas estas razones y otras, Volcker y sus colegas nunca le dedicaron ni un momento a pensar en pergeñar un aterrizaje suave. Lisa y llanamente, no era algo que estuviera en el reino de lo posible. Powell y sus colegas sueñan con un aterrizaje suave todas las noches.
Este comentario fue extraido del nuevo libro del autor, A Monetary and Fiscal History of the United States, 1961-2021 (Princeton University Press, 2022).
Alan S. Blinder, profesor de Economía y Asuntos Públicos en la Universidad de Princeton, fue vicepresidente de la Junta de la Reserva Federal de Estados Unidos (1994-96).
Copyright: Project Syndicate, 2022.
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