Después de alcanzar su nivel más alto en décadas a mediados de 2022, la inflación en Estados Unidos y la eurozona cayó marcadamente en la segunda mitad del año pasado. Pero, en diciembre, el índice de precios al consumidor (IPC) general en Estados Unidos y el Índice de Precios de Consumo Armonizado (IPCA) en la eurozona aumentaron ligeramente. ¿Fue una réplica o un premonitor?
La velocidad de la desinflación del año pasado sorprendió a muchos, sobre todo a los bancos centrales, que han insistido en que es demasiado pronto para cantar victoria. ¿Pero están pidiendo cautela porque creen que existe una presión inflacionaria subyacente y persistente -que podría explicar el rebote reciente- o simplemente están reconociendo la incertidumbre?
Los mercados parecen estar abrazando la segunda explicación, y anticipan que tanto la Reserva Federal de Estados Unidos como el Banco Central Europeo comenzarán a recortar las tasas de interés en la primavera. Este sentimiento no es infundado: si consideramos el cambio porcentual anual en seis meses de la inflación básica -un indicador más puntual de la inflación subyacente que el cambio en 12 meses-, tanto Estados Unidos como la eurozona han llevado de nuevo la inflación a su meta del 2%. La evidencia apunta a una caída persistente, más allá del (pequeño) incremento reciente en las cifras generales.
Esto significa que la estabilidad de precios tal vez se haya restablecido en el lapso de tres años, lo que, según la mayoría de las definiciones, haría que el último brote de inflación sea “transitorio”. Pero no nos quedemos atrapados en el debate bastante pedante entre quienes decían que la inflación tendría corta vida y quienes anticipaban que sería “persistente”. Por el contrario, deberíamos intentar entender los mecanismos que hicieron que la inflación subiera y bajara, para extraer lecciones que nos permitan responder ante una futura volatilidad de precios.
La política monetaria es una herramienta poderosa; finalmente, siempre puede hacer bajar la inflación. Y muchas veces se alienta a los bancos centrales a ponerse a trabajar de inmediato: si no intervienen rápidamente y de manera firme, dice la lógica, las expectativas de inflación podrían “desanclarse”, alimentado una espiral de precios y salarios que conduciría a pérdidas de empleo. Esa fue la historia de los años 1970.
Pero una desinflación agresiva tiene sus costos, y controlar la inflación puede socavar el crecimiento económico y el desempeño del sector financiero. Los detalles dependen en parte de los factores que impulsen la inflación: si el culpable es un shock de oferta asimétrico (asociado con grandes cambios relativos en los precios), los costos de la desinflación probablemente sean más altos que si la causa es un aumento de la demanda agregada.
Esto nos trae al último brote de inflación. En la eurozona, es probable que los responsables hayan sido, principalmente, los shocks de energía y de oferta asimétricos, que se transmitieron gradualmente a través de diferentes sectores económicos, empezando por la manufactura y siguiendo por los servicios. Tal vez éste también haya sido el caso en Estados Unidos, pero de manera menos pronunciada.
En ambas economías, la presión de la “equiparación” salarial fue modesta; no hubo ninguna señal de una espiral de precios y salarios. Y, durante la fase deflacionaria, el mercado laboral no se ha debilitado significativamente ni en Estados Unidos ni en Europa. En otras palabras, tanto la inflación como la desinflación se han manifestado en los mercados de productos, no en los mercados laborales.
Esta interpretación está respaldada por el hecho de que, aunque la caída de la inflación básica (que no contempla los precios volátiles de los alimentos y de la energía) haya quedado rezagada respecto de la caída de la inflación general, la inflación básica hoy está convergiendo hacia la meta del 2%. Esta caída sorprendentemente marcada ocurrió antes de que la actividad económica comenzara a mitigarse (probablemente como resultado del ajuste monetario). Según Eurostat, el crecimiento trimestral del PIB en Alemania fue cero en el segundo y tercer trimestre de 2023 y hoy se estima que ha caído a -0,3%. Al promedio de la zona del euro le ha ido un poco mejor, sin ningún crecimiento en el cuarto trimestre después de -0,1% en el tercero. La demanda de préstamos bancarios, según la encuesta de préstamos bancarios del BCE, hoy es más débil que durante la crisis de deuda soberana de 2011.
Hay buenos motivos para creer que las alzas temporarias de la inflación, generadas por grandes oscilaciones en los precios relativos, se volverán más frecuentes. Por empezar, estamos en medio de una transición energética, de manera que los aumentos en la demanda de energía bien pueden toparse con restricciones en la oferta, que son aún más factibles en el contexto de las crecientes tensiones geopolíticas; los recientes ataques de los rebeldes hutíes a embarcaciones en el Mar Rojo pueden ofrecer un pantallazo de lo que va a suceder.
En estas circunstancias, fijar directamente metas de inflación podría resultar inapropiado. Los bancos centrales deberían considerar si, frente a shocks de oferta asimétricos, no deberían tomarse más tiempo para hacer que la inflación baje hasta alcanzar nuevamente la meta. Después de todo, la prescripción estándar de ajuste agresivo de la política monetaria -que funciona deprimiendo la demanda agregada- resultará menos efectiva a la hora de controlar la inflación provocada por shocks del lado de la oferta asimétricos. Y conllevará costos elevados. Más allá de minar la estabilidad financiera y el empleo, un ajuste excesivo obstaculiza un ajuste de los precios relativos, reduciendo así la eficiencia de la asignación de recursos. Si las condiciones monetarias se mantienen ajustadas durante un período prolongado, los inversores podrían abstenerse de hacer inversiones a más largo plazo, como en tecnología verde.
En resumidas cuentas, cuando la inflación es provocada por restricciones en la oferta, el ajuste monetario por sí solo no es la respuesta. También hará falta una acción en materia de política fiscal -y una coordinación monetaria y fiscal-. No estamos viviendo en los años 1970 o 1990. La forma en que pensamos la inflación debe aplicar las lecciones de la experiencia pasada (incluido el pasado reciente) a las condiciones de precios actuales y, sobre esa base, intentar anticipar lo que nos puede deparar el futuro.
Lucrezia Reichlin, exdirectora de investigación del Banco Central Europeo, es profesora de Economía en la London Business School.
Copyright: Project Syndicate, 2024.
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